Рейтинг@Mail.ru Сайт ВТБ В начало
 
  В номере

№ 4 (22) 2009

| Корпоративные СМИ ВТБ


Стратегия

Стратегия

Миноритарная нота
Новые инструменты по работе с акционерами

ВОПРОС РЕГУЛИРОВАНИЯ ВЗАИМООТНОШЕНИЙ ОСНОВНЫХ АКЦИОНЕРОВ КОМПАНИИ С МИНОРИТАРНЫМИ В ПОСЛЕДНИЕ ГОДЫ ПРИОБРЕЛ ОСОБУЮ АКТУАЛЬНОСТЬ. РЯД КРУПНЫХ IPO РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ ПРИВЕЛ К ПОЯВЛЕНИЮ ЗНАЧИТЕЛЬНОГО ЧИСЛА АКЦИОНЕРОВ ИЗ ЧИСЛА НЕПРОФЕССИОНАЛЬНЫХ ИНВЕСТОРОВ, А ПОСЛЕДОВАВШИЙ ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС ОБОСТРИЛ НЕОБХОДИМОСТЬ ВЫСТРАИВАНИЯ С НИМИ КОНСТРУКТИВНОГО ВЗАИМОДЕЙСТВИЯ. ОТЕЧЕСТВЕННЫЕ АКЦИОНЕРНЫЕ ОБЩЕСТВА СТРЕМЯТСЯ ВЫРАБОТАТЬ СОБСТВЕННЫЕ ЭФФЕКТИВНЫЕ МЕХАНИЗМЫ ПО ВЗАИМОДЕЙСТВИЮ С МИНОРИТАРИЯМИ, УЧИТЫВАЯ ПРИ ЭТОМ ЛУЧШИЕ МЕЖДУНАРОДНЫЕ ПРАКТИКИ.

Базовый принцип, лежащий в основе корпоративного законодательства, как России, так и зарубежных стран, состоит в том, что каждая обыкновенная акция акционерного общества (компании, корпорации и т.д.) предоставляет ее владельцу одинаковый объем прав. То есть владелец, скажем, 10% обыкновенных акций компании получает право на 10% голосов при решении вопросов общим собранием акционеров, а также на 10% дивидендов, распределяемых этой компанией (с некоторыми оговорками, касающимися возможного выпуска привилегированных акций и др.).

На первый взгляд, такое пропорциональное распределение прав между акционерами совершенно логично и не вызывает сомнений в его справедливости. Однако в настоящее время законы большинства развитых стран вносят определенные коррективы в этот простой принцип, предоставляя держателям миноритарных пакетов акций некоторые дополнительные права, не следующие из принципа пропорциональности.

В интересах меньшинства

Одна из наиболее распространенных мер — введение нормы о принятии определенных решений общего собрания акционеров квалифицированным большинством голосов (обычно три четверти). Строго говоря, такая норма не нарушает принципа «одна акция — один голос», но означает, что миноритарный пакет в размере 25% плюс одна акция становится блокирующим, то есть без согласия такого миноритария (или группы миноритариев) принятие решения по соответствующему вопросу невозможно. К таким вопросам обычно относятся ключевые для жизни компании решения: изменение устава, реорганизация и т.д. На практике многие корпорации, применяющие этот метод защиты, устанавливают количественный барьер голосов для принятия решения о слиянии на уровне от 2/3 до 80% пакета акций.

Между тем Россия, а также большинство государств континентальной Европы, развивающихся стран и стран с переходной экономикой относятся к государствам так называемой германской модели, характеризующейся доминированием контролирующих собственников. Более раздробленная структура наблюдается в странах англо-американской модели. Согласно экономической теории высокий уровень концентрации свидетельствует о слабом функционировании рынка капиталов. Именно поэтому он чаще всего встречается на развивающихся рынках.

Для примера, все размещения российских акций (как внешние, так и внутренние) с целью привлечения нового капитала делались компаниями с высококонцентрированной собственностью. Более того, все первые публичные размещения на российском рынке (то, что, собственно, и называют IPO — initial public offer, «начальное публичное предложение») осуществлялись исключительно теми компаниями, в которых 100% ценных бумаг принадлежало единой группе акционеров.

В то же время существует зависимость: чем выше доля крупных собственников в акционерных капиталах, тем ниже в стране уровень защиты акционеров как с позиций полноты правовых норм, так и с точки зрения правоприменения. Соответственно, рынок нуждается в дополнительных инструментах, позволяющих миноритариям отстаивать свои интересы.

Удачный блок

В качестве ключевой тенденции можно выделить попытки совершенствования корпоративного права, в том числе в части защиты прав миноритарных акционеров.

«В течение последних нескольких лет мировое законодательство, касающееся рынка ценных бумаг, как и российское акционерное законодательство, претерпело много изменений, — поясняет Евгения Борзило, руководитель группы корпоративной практики слияния и поглощения юридической компании Goltsblat BLP. — Изменения были вызваны проявившейся на практике недостаточной эффективностью законодательного регулирования, в частности, при разрешении конфликтов между владельцами эмиссионных бумаг».

Прежде всего, это участие в работе органов управления, возможность влиять на принятие решений путем голосования на общем собрании акционеров. Фактически, в большинстве случаев, заключение сделки, в совершении которой имеется заинтересованность, невозможно без согласия миноритарных акционеров.

«Возможность блокировать такие сделки — серьезный инструмент в руках миноритариев», — утверждает Евгения Борзило. Примером подобной сделки может быть продажа активов компании по заниженной стоимости ее собственному мажоритарному акционеру либо аффилированным с ним структурам. В такой ситуации законодательство многих стран тем или иным образом защищает интересы миноритария.

Менее распространенный пример — изменение профиля деятельности компании, которое большинство акционеров может считать оправданным, но вызывает сомнения у миноритариев. «Когда миноритарная доля акций достигает определенного порога, акционеры также вправе требовать созыва органов управления, вносить вопросы в повестку дня, выдвигать кандидатов в структуры управления и контроля», — резюмирует Евгения Борзило.

Легальная защита

В России основным нормативным актом (помимо Гражданского кодекса), регулирующим отношения акционеров, является ФЗ «Об акционерных обществах». Согласно этому закону, каждая голосующая акция (как правило, обыкновенная) дает ее владельцу право на один голос. По общему правилу, при наличии кворума решение принимается большинством голосов от участвующих в собрании. «Российское акционерное законодательство предоставляет акционерам права, начиная с определенного процентного уровня, — поясняет Тамер Амара, партнер Clifford Chance. — В некоторых случаях достаточно иметь пакет в 1% акций, а, к примеру, для созыва внеочередного собрания акционеров необходимо иметь 10%. В случае с ВТБ или Сбербанком для того, чтобы набрать хотя бы 1% акций от уставного капитала, нужно консолидировать пакеты нескольких десятков тысяч акционеров — частных лиц.

На сегодняшний день российское законодательство об акционерных обществах предусматривает следующие виды защиты миноритариев: требование квалифицированного большинства голосов при решении определенных вопросов на общем собрании акционеров, голосование при выборе членов совета директоров, право получения определенной информации. Держателям однопроцентного пакета предоставляется право на производные иски к руководству компании.

Что касается «фундаментальных» сделок, миноритарии имеют право продать свою часть ценных бумаг акционеру, чья доля в компании превысила определенную квоту (30%/50%/75%, а также 95%), по результатам добровольного или обязательного предложения и по цене не ниже определенной законом. В свою очередь, мажоритарий, скупивший 95% акций компании в результате добровольного или обязательного предложения, может принудительно выкупить и остальные акции у миноритариев — также с ограничением на минимальную цену.

Несмотря на значительный прогресс в нормативном регулировании деятельности АО, в законодательстве все еще сохраняются существенные недостатки. Так, нормы закона по-прежнему не обеспечивают эффективного регулирования раскрытия информации о структуре собственности. К тому же в законодательстве об акционерных обществах отсутствует понятие холдинга или консолидированной группы. Эти пробелы в нормативных актах влекут за собой реальные риски для инвесторов. В частности, широко известна ситуация с рядом компаний электроэнергетики, включая ТГК-1, ТГК-2, ОГК-2 и ОГК-6. Крупные акционеры этих компаний умело использовали различные формальные основания с тем, чтобы избежать начала или завершения процедуры обязательного предложения в ходе консолидации мажоритарной доли голосующих акций.

Интенсивная терАПИя

Несовершенство акционерного законодательства с точки зрения защиты прав миноритариев — проблема не сугубо российская, но общемировая. Для отстаивания своей позиции миноритарные акционеры по всему миру объединяют усилия, создавая своеобразные профсоюзы. Во многих странах консультационно-совещательные органы и общественные организации, такие, как, например, Institutional Shareholders Committee в Великобритании (комитет из представителей инвесторов, защищающих их интересы и принимающих окончательное решение о целесообразности внесения инвестиций), играют существенную роль при принятии решений.

Российские же миноритарные акционеры в большинстве своем являются пассивными неквалифицированными инвесторами. Такое поведение миноритариев исходит из структуры акционерного капитала в нашей стране. Большинство отечественных публичных компаний — это бывшие советские предприятия, ставшие частными в период массовой приватизации. Соответственно, значительная часть их капитала зачастую распределяется между самими работниками компании — как нынешними, так и бывшими. Данная категория акционеров традиционно инертна, невосприимчива к переменам и склонна поддерживать мнение большинства либо руководства.

Тем не менее массовый переход государственной собственности в частную не мог не спровоцировать ряд конфликтов между миноритарными и мажоритарными акционерами многочисленных создаваемых АО. В 1999 году для урегулирования подобных ситуаций Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) создала координационный центр защиты прав инвесторов. В дальнейшем он был преобразован в Ассоциацию по защите прав инвесторов (АПИ). Основной вид деятельности ассоциации — отстаивание интересов инвесторов с помощью судебных исков, а также консолидация голосов инвесторов с целью выдвижения кандидатов от миноритариев в советы директоров. За годы работы АПИ удалось добиться внушительных результатов: уже к 2006 году ею было получено 19 мест в советах директоров 17 российских компаний, а к прошлому году АПИ владела уже 26 местами в 21 фирме. На сайте АПИ размещается информация о случаях злоупотреблений со стороны мажоритарных акционеров. Публичность дисциплинирует руководство и основных владельцев бизнеса, предотвращая серьезные нарушения прав миноритариев. Тем не менее, эффективность АПИ недостаточна для полноценной работы с миноритарными акционерами: ассоциация призвана решать спорные и конфликтные моменты, а для ежедневной работы с миноритариями каждой публичной компании необходимо создавать собственные инструменты — такие, как комитеты по взаимодействию с акционерами и советы миноритариев. В современных экономических условиях данная задача становится приоритетной.

Ключ к пониманию

Одним из негативных последствий мирового финансового кризиса стало падение котировок акций глобальных компаний. В результате инвесторы по всему миру ощутили рискованность своих вложений. Развивающиеся рынки, включая и российский, всегда считались наименее предсказуемыми, поэтому они пострадали в большей степени. Сокращение кредитного предложения, рост просроченной задолженности, снижение уровня собственного капитала банков — все это стало причиной падения котировок акций значительного числа финансово-кредитных организаций на 30-40% от их стоимости. Резкое снижение стоимости ценных бумаг спровоцировало волну недовольства частных инвесторов. Важным инструментом для устранения недопонимания в этом вопросе должны стать советы миноритарных акционеров.

Российское акционерное законодательство допускает создание подобных консультативных органов, которые, не обладая властными полномочиями, способствуют налаживанию взаимодействия между банком и его акционерами. «Консультационный совет по своей природе — инструмент посредничества и информационного обмена, — поясняет Евгения Борзило. — С одной стороны, создание такого совета может упростить работу банка с акционерами, систематизировав и, безусловно, упорядочив взаимодействие. С другой стороны, консультационный совет не обладает распорядительно-властными полномочиями, поэтому результативность его работы будет во многом зависеть от того, станут ли стороны прислушиваться друг к другу. В противном случае итоговая эффективность взаимодействия окажется крайне низкой».

По словам Андрея Стребкова, директора управления по привлечению капитала и работе с инвесторами банка ВТБ, практика создания комитетов по работе с эмитентами, которые действуют в непосредственном взаимодействии с советом директоров, существует в таких компаниях, как «Газпром» или Societe Generale. Встречаются также консультационные комитеты акционеров, как, например, в Michelin, Total. Нередко создаются так называемые клубы акционеров. Все эти структуры, как правило, носят консультативно-совещательный характер, способствуя выстраиванию эффективного взаимодействия миноритариев с менеджментом компаний.

Стоит различать советы акционеров, создаваемые миноритариями при активной поддержке основных владельцев бизнеса, и союзы, возникающие исключительно по инициативе миноритарных акционеров. Такой структурой, в частности, является Союз акционеров «Газпрома» — своеобразный «профсоюз» миноритариев компании. Созданный в 2000 году, сегодня он включает уже 7 500 человек — преимущественно бывших и нынешних сотрудников корпорации. В совокупности они владеют 0,8% акций газового гиганта. Союз состоит из нескольких департаментов и имеет ряд отделений по всей стране. По его инициативе стали регулярно проводиться встречи руководства «Газпрома» со своими акционерами. Организация также занимается просветительской деятельностью среди акционеров компании, активно участвуя в обсуждении ключевых вопросов бизнеса и программных документов компании.

Сила прогресса

Одним из первых акционерных обществ на российском рынке, инициировавших создание совета миноритариев, стала компания «Связьинвест». В 2005 году АПИ и «Связьинвест» договорились о формировании Консультативного совета для совместного обсуждения вопросов развития компаний холдинга. Совет был совещательным органом, призванным обеспечить обмен мнениями между его участниками для улучшения взаимопонимания между инвесторами и компанией. Он состоял из 24 человек — поровну от каждой из сторон соглашения.

Катализатором к созданию этой структуры стала крупная сделка по покупке «Связьинвестом» программного обеспечения фирмы Oracle. Против данной сделки выступали члены АПИ — миноритарии телекоммуникационной группы. Созданный Совет стал площадкой для обсуждения конфликтных вопросов и послужил основой к примирению сторон.

Сравнительно недавно Комитет по взаимодействию с миноритарными акционерами был создан в Сбербанке России. По мнению председателя Комитета Антона Данилова-Данильяна, этот орган представляет реальную силу. «Представьте себе, что нам что-то очень не нравится, теперь представьте, что будет, если мы об этом широко заявим. Это способно серьезно поколебать уверенность портфельных спекулятивных акционеров. Котировки могут пойти вниз, и с этим нельзя не считаться», — подчеркнул он. Решения Комитета носят рекомендательный характер. Его максимальная численность 6 человек. При этом состав структуры утверждается высшим руководством Сбербанка, а кандидатура председателя Комитета должна быть одобрена наблюдательным советом банка.

Минувшим летом Консультационный совет акционеров был создан и в ВТБ. Этот шаг стал логичным продолжением последовательной политики банка по работе с миноритариями. «Консультационный совет ни в коем случае не должен замещать руководство ВТБ в работе с акционерами. Он призван помочь нам правильно расставить акценты и оценить, что особенно важно, какие запросы, просьбы, проблемы наиболее актуальны. Его цель — отсортировать все обращения, а также, возможно, подсказать нам, как эффективнее выстроить работу с акционерами, которых у нас на данный момент свыше 165 000», — объясняет Андрей Стребков. В отличие от Комитета по взаимодействию с миноритарными акционерами Сбербанка Консультационный совет миноритарных акционеров ВТБ формировался на избирательной основе. Акционеры сами выбирали 10 членов Совета из 30 кандидатур, отобранных независимым жюри на основании анкет, присланных миноритариями. «Мы постарались выстроить процедуру создания Совета так, чтобы это был демократический выбор», — подчеркивает Стребков.

Создание советов миноритарных акционеров стало адекватным ответом на мировую экономическую ситуацию, в целом, и состояние российского рынка ценных бумаг, в частности. «Наш рынок находится в начальной стадии своего развития и пытается осваивать множество инструментов, заимствованных из-за рубежа и ранее неизвестных российскому правопорядку, — отмечает Евгения Борзило. — Тенденция к изменению должна сохраниться и в дальнейшем». Советы по работе с миноритариями будут демонстрировать мировому сообществу нашу приверженность принципам свободного рынка, способствуя повышению прозрачности рынка и росту доверия инвесторов к акционерным структурам.

ТЕКСТ НАТАЛЬЯ РАДЗЯКОВСКАЯ



21 октября 2016

ВТБ снижает ставки по ипотечным кредитам

20 октября 2016

ВТБ снижает ставки по кредитам для компаний малого и среднего бизнеса в рамках программы Корпорации МСП